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1.中國高溫凝結水回收行業發展概況
1.1行業產業鏈
高溫凝結水回收行業由原材料供應商、外協廠商、高溫凝結水回收企業及使用蒸汽鍋爐的企業組成（見圖1-1）。
在外協生產模式下，外協廠商為高溫凝結水回收企業的上游企業。目前，由于高溫凝結水回收企業規模普遍偏小，生產能力有限，所以多將高溫凝結水回收設備的加工制造委托給外協廠商完成。這些外協廠商主要由鍋爐廠商、鍋爐輔機設備廠商、機械設備制造商等組成。而在自主生產模式下，高溫凝結水回收企業的上游企業則為不銹鋼、鋁、銅等原材料供應商。目前，采用自主生產模式的高溫凝結水回收企業極少。
高溫凝結水回收企業的下游客戶主要是使用蒸汽鍋爐的企業。包括石油化工、發電供熱、輕紡印染、造紙、釀造、橡膠等工業領域的企業。
如果以行業擁有蒸汽鍋爐的數量和噸位來衡量其對高溫凝結水回收設備的需求，則石化企業和電廠是高溫凝結水回收行業最大的細分市場。然而，長期以來，這些能源供給充足、實力雄厚的大型國企的節能減排意愿卻一直較低。而橡膠、造紙、食品飲料等規模相對較小的民營企業，出于經濟效益的考慮，對高溫凝結水回收設備的需求反而較大。近年來，隨著能源價格高漲和國家節能減排標準的強力推行，石化企業和電廠對高溫凝結水回收設備的需求有望快速增長。
1.2 行業運營模式
目前，高溫凝結水回收行業主要采取外協生產和墊資銷售的運營模式。
在生產領域，外協生產既可以充分利用外協廠商在生產制造領域的專業優勢，又可以保證高溫凝結水回收企業專注于利潤率較高的產品研發和銷售階段。但外協生產也存在兩個隱患：一是委托生產的產品質量、生產進度等不受企業控制，存在一定風險；二是如果保密措施不當，容易造成企業的技術泄露，給企業造成損失。所以，當企業具備一定規模和實力后，通常會將外協生產改為自主生產。據ChinaVenture實地調研了解到，北京凝汽動力技術有限公司（以下簡稱“北凝公司”）正在考慮建立自己的中試和生產基地。
在銷售領域，墊資銷售有利于高溫凝結水回收企業迅速拓展市場，但也對企業現金流產生了較大影響。目前，高溫凝結水回收行業的銷售回款期約為3-6個月。當市場平穩增長時，公司可依靠自有資金滾動發展。但如果市場出現井噴，公司訂單猛增導致墊資占用流動資金過多時，企業將無力支撐健康的現金流。目前，隨著高溫凝結水回收行業的爆發式增長，規模大、發展快的企業都面臨著較大的資金缺口。
1.3行業市場規模
從1995年中國第一家高溫凝結水回收企業——北凝公司成立至今，中國高溫凝結水回收行業已走過了14年的發展歷程。但是由于早期能源價格偏低，以及政府和企業的節能環保意識淡薄，高溫凝結水回收行業的發展一直非常緩慢。據測算，中國高溫凝結水市場潛在市場規模至少為300億元，而2007年實際市場規模僅為8000萬元。
目前，國內從事高溫凝結水回收的企業不過十幾家。除了北凝公司、北京君發節能環保技術有限公司（以下簡稱“君發環保”）、中能環科技術發展有限公司（以下簡稱“中能環科”）等龍頭企業的年銷售收入達到千萬元級別外，其他企業的年銷售收入只有幾百萬元，企業規模普遍偏小。
近年來，隨著能源價格高漲和國家節能減排政策的大力推動，高溫凝結水回收行業步入快速發展軌道。2005年高溫凝結水市場規模只有1100萬元，到2007年已達到8000萬元，年復合增長率高達169.67%。據專家預計，今后幾年該行業市場規模的年增長率仍將保持在100%以上，到2010年，行業市場規模有望達到7.8億元（見圖1-2）。
1.4行業盈利水平
目前，中國高溫凝結水回收市場主要由實力較強的幾家企業占據，各企業的產品價格和盈利水平相仿。以中能環科為例（見表1.4-1），2005-2007年公司的主營業務利潤率一直保持在50%以上，銷售凈利率也呈快速上升趨勢，2007年高達30.20%。
長期看，高溫凝結水回收企業將面臨一定的成本上升壓力。高溫凝結水回收設備的主要原材料為不銹鋼，約占產品成本的15%左右。當前不銹鋼的價格較2007年初已經上漲了一倍多。隨著原材料價格的上漲和行業競爭的加劇，高溫凝結水回收行業的銷售凈利率將會出現回落，但預計未來幾年內仍將保持在20%以上。
2.中國高溫凝結水回收行業投資建議
根據對中國高溫凝結水回收行業的深度研究，總結出4條投資建議：
1.中國高溫凝結水回收行業投資價值顯著。
據測算，中國高溫凝結水回收行業潛在市場規模至少為300億元。而2007年實際市場規模僅為8000萬元，行業成長空間巨大。此外，近年來，高溫凝結水回收行業市場規模年復合增長率超過200%，行業發展迅速。同時，高溫凝結水回收行業的銷售凈利率高達30%，盈利水平高。以上因素決定了中國高溫凝結水回收行業具有很高的投資價值。
2.對高溫凝結水回收行業的投資條件成熟。
一方面，隨著中國高溫凝結水回收行業的快速增長，現有企業都面臨著較大的資金缺口，融資意愿強烈。另一方面，環保節能行業在資本市場上日益受到追捧，投資者有望在日后退出時得到較高的投資回報。
3.北凝公司、君發環保、中能環科為最具投資價值的高溫凝結水回收企業。
ChinaVenture經過對比研究發現，北凝公司、君發環保和中能環科是最具投資價值的高溫凝結水回收企業。其中，北凝公司為創立時間最早、技術實力最強、銷售規模最大的行業龍頭。君發環保的技術實力雖然相對較弱，但是良好的管理模式和完善的營銷網絡使其成長迅速，2007年其銷售規模為行業第二。而位列行業第三的中能環科不久前已被綿世股份（000609.SZ）控股。
4.企業融資金額適中，估值合理。
由于現有高溫凝結水回收企業的規模普遍偏小，因此，其所需的融資金額比較適中。據ChinaVenture調研發現，這些企業要求的融資額多在300-700萬美元之間。此外，目前高溫凝結水回收企業的估值也較為合理。其中，綿世股份（000609.SZ）并購中能環科時的溢價約為10.84倍，而其他高溫凝結水回收企業要求的溢價都在10倍以下。
